Q&A: Arjen van Dijkhuizen over de Chinese economie

Kritische geluiden over de Chinese economie horen we al jarenlang, ook onder bankiers, en er is natuurlijk ook reden voor zorg over systeemfouten. Waarom zien we juist deze week een serie prominenten waarschuwen voor een crisis in China?

"Ik denk dat de zorgen over een harde landing momenteel juist minder groot zijn dan medio 2015 of begin 2016. In de zomer van 2015 werden financiële markten flink onrustig over China in verband met de scherpe aandelenmarktcorrectie, een onverwachte devaluatie van de yuan ten opzichte van de dollar en tegenvallende macro-economische data.

Die onrust herhaalde zich begin 2016, toen er weer turbulentie was op de aandelen- en valutamarkten. Inmiddels is het macrobeeld duidelijk verbeterd, is de rust op de Chinese aandelen- en valutamarkten weergekeerd, zijn de kapitaaluitstroom en de deviezenreserves gestabiliseerd en trekt de in- en uitvoer weer aan.

Dat neemt echter niet weg dat er nog steeds flinke risico’s kleven aan China’s noodzakelijke transitie van een groeimodel dat primair wordt gedreven door investeringen en industrie naar een model dat sterker leunt op consumptie en diensten. Ik denk dat Beijing erin slaagt een harde landing te voorkomen, maar toch zal deze transitie risicovol blijven en ‘hobbelig’ verlopen."

 

Kenneth Rogoff, hoogleraar in Harvard en tot voor kort hoofdeconoom van het IMF zei deze week dat de Chinese economie er veel slechter voorstaat dan uit officiële cijfers blijkt. Los van de vraag hoe we dat moeten staven, heeft hij een punt?

"Er is natuurlijk twijfel over de kwaliteit van een aantal Chinese cijfers. We moeten beseffen dat China een sterke ontwikkeling aan het doormaken is en dat geldt ook voor de statistieken. Op sommige punten wijken deze nog duidelijk af van de Westerse standaarden. Overigens geldt dat wel voor veel meer opkomende landen.

Maar ik denk niet dat we overdreven bang hoeven te zijn dat de economische groeicijfers onjuist zijn. Veel van dit soort angsten komt voort uit een overmatige focus op ontwikkelingen in de industrie. Daar vind je immers de meeste indicatoren. En natuurlijk wordt de industrie, vooral de zware industrie, het hardst geraakt. In sommige industriële regio’s is wel degelijk sprake van een ‘harde landing’, dat zie je daar ook in de groeicijfers terug.

Maar als we naar het gehele plaatje kijken en de dienstensectoren en nieuwe, high-tech industrieën meepakken, dan vind ik dit soort angsten soms overdreven. Tekenend hiervoor is misschien wel het volgende. Een gerespecteerd instituut als Bloomberg heeft zijn eigen schatting voor de Chinese BBP-groei op maandbasis. Die kwam voor de maand augustus op 7,2% j-o-j uit. Dat is zelfs een stuk hoger dan de laatste officieel gerapporteerde groeicijfers van 6,7% j-o-j in de eerste twee kwartalen van dit jaar!"

 

Uitgerekend de Bank of China waarschuwt voor een onroerendgoedzeepbel die de Chinese economie kan destabiliseren. We horen al jaren over deze zeepbel, waarom zouden we nu de alarmbel luiden?

"Dat komt omdat het stimulerende beleid van de overheid (medio 2015 is men begonnen met het opvoeren van de bestedingen, vooral in de infrastructuur) in sterke mate zijn weerslag heeft gehad in de onroerendgoedsector. Ook heeft de overheid bijvoorbeeld woning-financieringen gestimuleerd, omdat juist de hypotheekschuld in China nog relatief laag is.

Dat leidt nu tot een wel erg sterke stijging van huizenprijzen, vooral in de grotere steden. Dat is zeker iets om goed in de gaten te houden. Overigens verschilt dit beeld nogal sterk per stad en regio, er zijn natuurlijk ook gebieden waar de huizenprijzen vanwege overcapaciteit en de matige economische situatie juist onder druk staan.

Mijns inziens blijft dan ook een regionaal gedifferentieerd beleid nodig om dit in goede banen te leiden. Maar de opdracht is natuurlijk geen gemakkelijke. De onroerendgoedsector is immers een belangrijke pijler van de economie, dus te rücksichtlos afkoelen kan de economische groei flink schaden."

 

Dan de leningen aan Chinese bedrijven. Het IMF noemt dat het sleutelprobleem van de Chinese economie en ook de Bank voor Internationale Betalingen was in zijn kwartaalrapport kritisch. Hoe waarschijnlijk is het dat dubieuze schulden de Chinese banken in problemen brengen en een bankencrisis veroorzaken?

"In mijn maandelijkse China-rapporten die ik voor ABN-Amro publiceer waarschuw ik al tijden voor de alsmaar oplopende schuldenberg als één van de belangrijkste uitdagingen voor de Chinese overheid. Het lijkt erop dat Beijing nu maatregelen neemt om de kredietgroei wat af te koelen, maar vooralsnog blijft de kredietgroei een stuk hoger dan de nominale BBP-groei en dus zal de schuldenberg (eind 2015 in totaal 255% BBP) verder blijven oplopen. 70% van deze schuld staat uit bij bedrijven en het grootste deel daarvan bij staatsbedrijven.

Je ziet nu al dat het aantal wanbetalingen stijgt en het aandeel van zogenoemde probleemleningen toeneemt. Volgens o.a. het IMF en recent nog Fitch is de omvang van probleemleningen vele malen groter dan de officiële cijfers suggereren. Zo komt bijvoorbeeld ‘evergreening’ (het doorrollen van probleemleningen in plaats van het afschrijven/verlies nemen) veelvuldig voor.

Het is nu aan de autoriteiten om ervoor te zorgen dat de kredietgroei gaat afnemen, maar niet te snel (want dan ontstaat een harde landing), maar ook niet te langzaam (want dan stopt de schuldratio niet met stijgen). In BBP-termen is de Chinese schuld hoog vergeleken met andere opkomende landen, maar niet met de industrielanden.

Echter, gelukkig is de buitenlandse schuld van China juist erg laag, dus een schuldencrisis kan moeilijk getriggerd worden door buitenlandse partijen. Hoewel we toenemende stress verwachten vanwege de hoge schulden en de verslechtering van de kwaliteit van de bancaire activa, heeft Beijing in elk geval dus nog tijd om te werken aan een zo ordelijk mogelijke oplossing van het schuldenprobleem."

 

De Chinese overheid heeft de verantwoordelijkheid de haperende economische groeimotor aan de praat te krijgen. Er zijn maar een beperkt aantal knoppen waaraan de staat kan draaien. Wat is wijsheid om de economie te laten groeien, zonder dat de systeemrisico's verder toenemen?

"Op zich heeft China nog wel voldoende knoppen om aan te draaien. Op monetair vlak heeft China in tegenstelling tot in Europa of Japan niet te maken met heel lage of zelfs negatieve inflatie en rentes, terwijl kwantitatieve verruiming niet hoefde te worden ingezet. Er is dus nog ruimte voor monetaire versoepeling, al zie je dat de autoriteiten juist zijn overgegaan op stimulering via de begroting sinds de wisselkoersturbulenties van medio 2015/begin 2016. Daarmee voldoet China eigenlijk beter dan het Westen aan de oproep van de G-20 en het IMF om meer in te zetten op begrotings-stimulering in plaats van monetaire versoepeling.

Verder kan China bijvoorbeeld nog het wisselkoersinstrument gebruiken en natuurlijk inzetten op structurele hervormingen, die op termijn ook zouden moeten resulteren in hogere groei. Het lijkt erop dat president Xi in het belangrijke politieke jaar 2017 de teugels niet wil laten vieren om mooie groeicijfers te laten zien.

Toch denk ik over de wat langere termijn bezien dat het juist van wijsheid zou getuigen als men zou accepteren dat China’s groei geleidelijk aan mag blijven afnemen. Dan hoeft de overheid minder kunstgrepen uit te halen en kan eerder begonnen worden met het beheersen van de schuldenberg en het aanpakken van de overcapaciteit.

Bedenk verder dat de waarde die China aan de wereldeconomie toevoegt bij een groei van 6,5% nu vergelijkbaar is met de waarde die een jaar of wat geleden bij een groei van 10% werd toegevoegd. Zo lang China maar niet in een harde landing verzeild raakt, is het prima als de groei geleidelijk aan blijft afnemen."

 

China is de tweede economie ter wereld met een enorme thuismarkt die nog lang niet volgroeid is. Wat adviseert u Nederlandse bedrijven die daarvan wel willen profiteren, zonder onnodig grote risico's te lopen?

"Gemeten in koopkrachtpariteiten (dan corrigeer je voor prijs- en wisselkoerseffecten) is China zelfs al de grootste economie ter wereld. Voor investeerders, producenten en exporteurs die dat aangaat vindt ik het juist eerder gewaagd om China geheel links te laten liggen.

In 2015 nam de Chinese economie met ongeveer USD 625 miljard toe ten opzichte van 2014. Daarmee voegde China in 2015 eigenlijk een nieuw ‘Zwitserland’ toe aan de wereldeconomie. Kansen te over dus.

Maar je moet wel goed bedenken wat je precies wilt en selectief zijn, als je zaken wilt doen of wilt investeren in China. Kijk naar de sectoren die bovengemiddeld groeien (sommige diensten, consumentengoederen, high-tech industrie) of naar sectoren waar China jouw expertise nodig heeft (high tech, milieu). Kijk ook naar sectoren die de overheid als prioriteit aanwijst en tracht in te schatten welke sectoren opengesteld worden voor (buitenlandse) private investeringen.

Investeer in kennis van lokale omstandigheden waardoor je minder verrast wordt door overheidsingrijpen etcetera. Kortom: China biedt kansen, maar bezint eer ge begint!"

vrijdag 30 september 2016